Аналогия бойынша бизнесті қалай бағалауға болады: Әдістемелік нұсқаулық. Елена Чиркова Бизнесті ұқсастық бойынша қалай бағалауға болады: Салыстырмалы нарықтық коэффициенттерді пайдалану бойынша нұсқаулық Бизнесті аналогия бойынша қалай бағалауға болады сатып алу

Редактор Вячеслав Ионов

Бас редактор С. Турко

Жоба менеджері О.Равданис

Түзетуші Чудинова Е

Компьютердің орналасуы Абрамов А

Мұқаба дизайны Бондаренко А

Мұқаба дизайнында фотосуреттер банкінің суреті пайдаланылады shutterstock.com

Барлық құқықтар сақталған. Жұмыс тек жеке пайдалануға арналған. Осы кітаптың электрондық көшірмесінің ешбір бөлігін авторлық құқық иесінің жазбаша рұқсатынсыз жалпыға ортақ немесе ұжымдық пайдалану үшін Интернетте немесе корпоративтік желілерде орналастыруды қоса алғанда, кез келген нысанда немесе кез келген тәсілмен көшіруге болмайды. Авторлық құқықты бұзғаны үшін заң авторлық құқық иесіне 5 миллион рубльге дейін өтемақы төлеуді (Әкімшілік құқық бұзушылық туралы кодекстің 49-бабы), сондай-ақ 6 жылға дейін бас бостандығынан айыру түріндегі қылмыстық жауапкершілікті қарастырады. жылдар (Ресей Федерациясының Қылмыстық кодексінің 146-бабы).

* * *

- Ал жақсы! – Марья Николаевна ақыры шешті. «Енді мен сенің мүлкіңді білемін... сіз сияқты». Сіз жан үшін қандай баға қоясыз? (Ол кезде жылжымайтын мүлік бағасы, белгілі болғандай, жүрекке сәйкес анықталды.)

— Иә... Менің ойымша... бес жүз сомнан кем алуға болмайды, — деді Санин қиналып.

I.S. Тургенев. Бұлақ сулары

Кейде акцияларды бағалау үшін P/E қатынасынан гөрі көп нәрсе бар.

Уоррен Баффет
Berkshire Hathaway акционерлеріне хат, 1988 ж

кіріспе

Құрметті оқырмандар! Сіздердің назарларыңызға кітабымның төртінші басылымын ұсынуға қуаныштымын. Мен әдістемелік тұрғыдан салыстырмалы нарықтық коэффициенттерді (немесе мультипликаторларды) пайдалана отырып бағалау тақырыбын әзірлеуді сонау 2000 жылы бастадым, ол кезде мен инвестициялық компанияның инвестициялық банктік бөлімінде жұмыс істей отырып, теориялық білімдерді жинақтауға болатынын түсіндім. классикалық қаржылық оқулықтардан анық жеткіліксіз. Әр жолы бізге бірдеңе туралы болжам жасауға, бірдеңе туралы болжауға, алынған нәтижелерді ақылға қонымды түсіндірудің мүмкін еместігіне тап болдық және т.б. Мысалы, біз әрқашан компанияны бағалауда үлкен (екі есе немесе одан да көп) алшақтыққа тап болдық. әртүрлі көбейткіштерді қолданғанда және бағалаулардың қайсысы шындыққа жақынырақ деген сұрақ үнемі туындады. Дәл сол кезде мен өзімнің және әріптестерімнің жүргізген бағалау жұмыстарын және оның барысында алынған нәтижелерді жүйелеуге және қаржы оқулықтарында өте аз берілген салыстырмалы арақатынастар теориясын өзім үшін «аяқтауға» кірістім.

Содан бері көп нәрсе өзгерген жоқ. Қазіргі уақытта қолжетімді ашық көздердің ешқайсысы олардың әрқайсысын қолданудың нюанстарын ескере отырып, бағалау әдістерінің барлық спектрін практикалық меңгеру үшін қажетті білім көлемін қамтамасыз етпейді. Көп білім тек практиктердің «бастарында» болады және сөзбе-сөз ауыздан ауызға беріледі. Ал бұл жағдай қаржылық талдаушылардың біліктілігін арттыруда күрделі мәселе туғызады.

Қаржылық талдау жұмысының мұндай маңызды практикалық аспектісіне жеке тәжірибеммен ұштасатын бірде-бір жүйелі нұсқаулықтың жоқтығын түсіну мені осы кітапты жасауға итермеледі. Ол бірнеше жыл бойы консалтингтік және инвестициялық банктік тәжірибеде алған біліміме негізделген; Кітапта келтірілген мысалдардың көпшілігі жобалар барысында мен жұмыс істеген команда жүргізген нақты есептеулер немесе транзакцияның «басқа жағында» болған кезде кездесетін есептеулер...

Менің мақсатым – қаржылық талдаушыларға теориялық білім мен практикалық дағдыларды беру:

Әрбір нақты жағдайда мультипликаторлық бағалауды қолданудың орындылығын анықтаңыз және қандай бағалау әдісін қолданған дұрыс екенін түсініңіз;

Белгілі бір компанияны бағалау үшін ең қолайлы көбейткіштерді таңдаңыз;

Көбейткіш мәндерін сауатты есептеу;

Көбейткіштерді пайдаланып бағалау кезінде алынған нәтижелерді түсіндіре білу, яғни осы бағалау әдісін қолданумен байланысты барлық бұрмалаулар мен қателерді түсіну.

Осылайша, біз әдістің қолданылу шегі туралы айтатын боламыз. Төменде сипатталған барлық қадамдар екі компанияның да, олардың құнды қағаздарының да дәлірек бағасын алуға бағытталған, олардың құны инвестициялық шешім қабылдау кезінде баға жетпес.

Кітап мазмұнына қайшы келетін екінші эпиграфты байқаған боларсыз. Егер автор бағалауда салыстырмалы нарықтық коэффициенттерді (көбейткіштерді) пайдалану туралы айтатын болса, онда неліктен эпиграфқа бағалау олардың есептеу шеңберінен шығуы керек деген тіркесті енгізу керек? Шындығында, ешқандай қарама-қайшылық жоқ, өйткені бұл әдістемелік құралдың мақсаты компанияларды бағалау үшін көбейткіштерді шығармашылық және мағыналы пайдалануды үйрету және қарапайым салыстыру әрқашан қажетті нәтижеге әкелмейтінін көрсету болып табылады.

Кітабыма презентация стилін таңдағанда, мен негізгі қаржылық білімі бар оқырмандарды басшылыққа алдым. Мәтінді түсіну үшін сізге «дисконттау мөлшерлемесі», «дисконттау», «дисконтталған ақша ағыны», «капиталдың орташа өлшенген құны», «тұрақты кірісті қамтамасыз ету», «Гордон дивиденд үлгісі», «қаржылық» сияқты терминдерді білу қажет. активтерге баға белгілеу үлгісі» "(капиталға баға белгілеу моделі - CAPM). Сонымен қатар, қаржылық есеп берудің негізгі дағдылары қажет. Бағалау қызметі саласында арнайы дайындық қажет емес. Корпоративтік қаржы негіздерімен таныс адамдар осы кітаптағы әрбір дерлік сөзді түсінеді деп күтемін.

Ал енді кітаптың жаңа басылымы мен алдыңғы басылымның айырмашылығы туралы қысқаша. Ол екі негізгі толықтыруды қамтиды.

Бірінші. Кітапта жаңа тарау пайда болды - «Жалпы қор нарығының артық және төмен бағалануын бағалау үшін мультипликаторларды пайдалану». Кітаптың алдыңғы басылымдарында, және бұл жерде де мен бағалау еселіктерінің салыстырмалы бағалау екендігі туралы көп айтамын, ол ұқсас активтердің құнына негізделген актив құнын есептеуге мүмкіндік береді, бірақ бұл туралы айтпайды. Ұқсас активтердің құны әділетті ме, соған сенуге бола ма? Бұл еселіктерді бағалау кезінде күрделі мәселе. Ол ішінара шешіледі. Көбінесе белгілі бір компаниялар тобының акцияларын қайта бағалау, мысалы, салалық, жалпы нарықтың қызып кетуімен байланысты. Ал тұтастай алғанда нарықты қайта бағалау мультипликаторларды, атап айтқанда тарихи орташа мәндерді пайдалана отырып тексерілуі мүмкін. Бұл жаңа тарауда талқыланады.

Екінші. Теорияны зерттегеннен кейін де, аналитиктерде мультипликаторларды есептеу үшін деректерді қайдан алуға болатындығы туралы түсінік бола бермейтіндігімен бетпе-бет келдім - ықтимал аналогтық компанияларды қараңыз, олардың жарамдылығын талдаңыз, ұқсас активтермен транзакцияларды табыңыз, олардың қаржылық көрсеткіштер, ал кейбір жағдайларда және дайын көбейткіштер. Сондықтан мен сіздерге халықаралық компаниялар мен транзакциялар бойынша да, ресейлік компаниялар бойынша да 20-дан астам ресурстарды қамтитын негізгі ақпарат көздерінің тізімін дайындадым. Олардың айтарлықтай бөлігі ақылы, бірақ ірі компаниялар көп жазылды немесе қажет болса жазылуға дайын.

Мен де статистиканы жаңарттым, тақырып бойынша дереккөздердің тізімін жасадым және маған қажет болып көрінген басқа да өзгерістерді енгіздім.

1.Көбейткіштер теориясына кіріспе

Сіз Мәскеудегі 1970 жылдары салынған 9 қабатты панельді үйдегі екі бөлмелі пәтеріңізді сатқыңыз келетінін елестетіп көріңіз. Сіз риэлторларға сенбейсіз және оны алдымен өзіңіз бағалағыңыз келеді. Осылайша сіз өзіңіздің қалаңызда сатылатын пәтерлердің дерекқорын ашасыз және сіздің үйіңізге жақын жерде тағы екі пәтер - көше бойындағы 9 қабатты «Сталиндік» кірпіш ғимараттағы «бір бөлмелі пәтер» сатылып жатқанын білесіз. және сіздің үйіңіздің ауласындағы «хрущевке» «үш рубль». Алдымен олар шаршы метріне 2500 доллар сұрайды. м, екіншісі үшін – $1900. Сіз жарнамаларға қоңырау шалып, агенттен сұрап, пәтерлерді қарап, нәтижесінде келесіні білесіз. Сталиндік бір бөлмелі пәтердің ауданы 36 шаршы метрді құрайды. m - бір бөлмелі пәтер үшін өте лайықты, қазір сәнде болғандай терезесі бар аралас ванна бөлмесі бар, үлкен 20 метрлік бөлме, қойма, мезониндер, бірақ ас үй сәл кішкентай - бар болғаны 7 шаршы метр. м. м Пәтер жақында жөнделді, «түпнұсқа» паркет өте жақсы жағдайда. Кіреберіс де жөнделіп, домофонмен жабдықталған. Маңызды кемшілігі - барлық терезелер шулы даңғылға қарайды, дегенмен жаңа екі қабатты терезелер бұл шуды өшіреді. Сонымен қатар, үйдегі төбелер ағаштан жасалған, үйде күрделі жөндеу жүргізілмеген. Еден - соңғы. «Хрущобтағы» «Трешка» көлемі шағын, бар болғаны 62 шаршы метр. м: кішкентай ас үй, қосалқы үй-жайлар жоқ, кіреберіс ашық және өте лас, қабырғаларда сызаттар бар және үйсіздердің иісі бар, лифт жоқ, пәтер төртінші қабатта, бірақ үй аула (барлық терезелер аулаға қарайды), өте жасыл және жайлы. Бірақ бұл аялдамадан «Сталинкаға» қарағанда әлдеқайда алыс - терезелердің дәл алдында.

Осы ақпаратқа сүйене отырып, сіз «бір бөлмелі пәтер» мен «үш бөлмелі пәтер» арасындағы нәрсе болып табылатын «тиындық бөлігін» бағалауға тырысасыз - азды-көпті қалыпты орналасу, ол жақында жөнделді, бірақ бәрі терезелері даңғылға қарайды, ал кіреберіс «Хрущевтегі» лас. Пәтер бағасына әсер ететін факторлардың тізімін ойша жасайсыз: ауданның беделі, көлікке жақындығы, үйдің материалы (панель, кірпіш, монолит және т.б.), оның қабаттарының саны, пәтердің жағдайы. үй (қабаттар, коммуникациялар, күрделі жөндеу қанша уақыт өткен), кіреберістің жағдайы, көршілер (коммуналдық пәтерлердің болуы), лифтінің, қоқыс шығаратын шұңқырдың болуы, тұрмыстық жағдайлардың болуы (мысалы, магистральдық газ немесе газ). су жылытқышы), пәтер орналасқан еден, терезелер - аулаға немесе көшеге, схемасы, пәтердің жағдайы және т.б., құжаттардың заңды тазалығын айтпағанда. Дөрекі бағалауды жасай отырып, сіз пәтерді шаршы метріне 2300 доллардан көрсетуге шешім қабылдадыңыз. м және бірте-бірте бағаны төмендетіңіз. Шынайы жағдай, солай емес пе?

Қазір біз жасаған нәрсе - объектіні (бұл жағдайда жылжымайтын мүлікті) ұқсастық бойынша бағалау. Пәтерді бағалау үшін қанша факторды ескеру қажет екенін елестете аласыз ба? Бизнес шамамен бірдей бағаланады, тек тапсырма күрделене түседі. Аналогтарды таңдау қиынырақ (олар соншалықты айқын емес), құнына әсер ететін факторлардың ауқымы кеңірек, біздің аналогтарымыз (олардың әрқайсысы) бағаланатын компаниядан қалай ерекшеленетінін және қандай түзетулер енгізетінін тұжырымдау қиынырақ. қолдану қажет. Бұл кітап осы туралы. Бірақ алдымен, бірнеше кіріспе абзацтар.

1.1. Қолданылатын терминология

Қызметі қаржы нарығына қатысты кез келген адам: «бұл акция P/E он деңгейінде бағаланады», «бұл бағалы қағаз P/S бойынша артық бағаланған» дегенді естіген немесе айтқан болуы мүмкін. Шетелдік P/S және P/E аббревиатуралары компанияларды және олардың бағалы қағаздарын бағалау үшін пайдаланылатын нарықтық қатынасты білдіреді.

Ағылшын тіліндегі қаржылық әдебиетте мен нарықтық көбейткіштерге негізделген бағалауды білдіретін кем дегенде алты терминді санадым:

Баға көбейткіштер арқылы(ағылшын тілінен мультипликатор - мультипликатор), өйткені нәтиже алу үшін компанияның кез келген көрсеткіші белгілі бір коэффициентке көбейтіледі;

Баға «анықтамалық» компания әдісімен(нұсқаулық компания), өйткені бағаланатын компания бағасы алдын ала белгілі анықтамалық компаниямен салыстырылады;

Баға Сол сияқты(аналогия бойынша), өйткені аналогия бағаланатын компания мен анықтамалық компания арасында жүргізіледі;

салыстырмалы(салыстырмалы) бағалау, өйткені бір бағалы қағаз басқалармен салыстыру арқылы бағаланады;

туыс(салыстырмалы) бағалау, себебі бір бағалы қағаз басқаларға қатысты бағаланады (салыстырмалы шкала бойынша);

нарық(нарықтық) бағалау, өйткені ол серіктес компания туралы нарықтық ақпаратқа негізделген.

Осыған байланысты мына оқиға есімде. Бірнеше жыл бұрын маған экономика факультетінің студенттеріне мультипликаторлар туралы дәріс оқуды тапсырды және ол бағалауда нарықты салыстыру әдісін қолдану туралы презентация ретінде ұсынылды. Шынында да, бұл туралы айтуға болады - бұл әдіс атауының ықтимал нұсқалары жоғарыда аталған тізіммен аяқталмайды.

Аналогтық бағалау термині қазіргіге қарағанда 1970-1980 жылдары жиірек болды; «Эталондық компания» терминін инвестициялық банкирлерге қарағанда кәсіби бағалаушылар жиі қолданады, бірақ басқа төрт термин, менің ойымша, бірдей кең таралған. Бірақ олар бір нәрсені білдіреді: бірдей әдіс немесе бағалау тәсілі, бірдей есептеу алгоритмі, сондықтан терминді таңдау әдісті қолданудағы кез келген нюанстарды білдіргеннен гөрі мәтін авторының кәсіби тиістілігін көрсетеді. .

Мультипликаторлар компанияларды (бағалы қағаздарды) «лезде» бағалау үшін кеңінен қолданылады. Сонымен қатар, мұндай бағалау кезінде бағалау объектісі белгілі бір аналогпен салыстырылады, оның көбейткіштері стандарт ретінде қабылдануы мүмкін.

1.2. «Көбейткіш» ұғымы

Мультипликаторларды қолдану әртүрлі компаниялардың акцияларының бағалары арасында тікелей байланысты орнатудың қиындығына байланысты.

1-мысал . А және В компаниялары акциялардың санынан басқа барлық жағынан бірдей делік. Әрбір компанияның кірісі $100, ал таза пайда $10 делік. Теориялық тұрғыдан алғанда, А және В компанияларының нарықтық капитализациясы немесе акцияларының 100% нарықтық құны бірдей болуы керек, өйткені ол компания капиталының қанша акцияға бөлінгеніне байланысты емес. Екі компанияның нарықтық капитализациясы $100 болсын. Сонымен қатар, А компаниясында 10, ал В компаниясында 20 айналымдағы акция бар. Ешбір компанияның қарызы жоқ. Бұл жағдайда А компаниясының бір акциясы $10, ал В компаниясының бір акциясы $5 тұрады. Осылайша, бұл компаниялардың акцияларының бағасы екі есеге ерекшеленеді және оның бірден-бір себебі акциялар санының әртүрлі болуы.

2-мысал. Енді А компаниясы В компаниясына ұқсас, бірақ дәл екі есе үлкен, яғни оның табысы 200 доллар, ал таза пайдасы 20 доллар делік. Бұл ретте А және В компанияларының акцияларының саны бірдей – әрқайсысы 10 дана. Егер В компаниясының капитализациясы $100 болса және бір акцияның құны $10 болса, онда А компаниясының капитализациясы екі есе үлкен және $200 болуы керек, ал бұл компанияның бір акциясының құны $20 болуы керек.

3-мысал. Соңында, А компаниясы В компаниясынан екі есе үлкен (алдыңғы мысалдағыдай), бірақ оның акциялары екі есе көп (тиісінше 10 және 20 акция) деп алайық. Сонда А компаниясының бір акциясы $20, ал В компаниясының бір акциясы $5 болуы керек.

Жоғарыда келтірілген мысалдардан бір акцияның бағасы тәуелді болатын екі іргелі фактордың бар екені анық, олар тең болған жағдайда: акциялардың жалпы саны мен компанияның көлемі. Сонымен, «А» компаниясының акциялары «В» компаниясының акцияларымен салыстырғанда артық немесе төмен бағаланған ба деген сұраққа жауап беру үшін компанияның көлемін де, оның шығарған акцияларының санын да ескеру қажет. Есептеу кезінде бұл екі факторды бір уақытта бақылау өте қиын, тіпті біз сияқты оңайлатылған мысалдарда, акциялардың саны миллиондаған кездегі күрделі жағдайларды айтпағанда (және бұл санның дөңгелек болуы екіталай). Сонымен қатар, әрқашан үшінші фактор туындайды: бағаланатын компания мен оның стандарты мүлдем ұқсас емес: мысалы (өте жеңілдетілген), олардың кірісі бір жарым есеге ерекшеленеді, ал таза пайдасы тек 30% ғана ерекшеленеді.

Шығындарды талдауды жеңілдету үшін көбейткіштер әдісі (салыстырмалы коэффициенттер) ойлап табылды, ол жоғарыда аталған екі фактордың - компанияның көлемінің және оның үлесі бар акциялардың санының акция бағасына әсерінен талғампаз түрде абсаттауға мүмкіндік береді. капитал бөлінеді. Басқаша айтқанда, бұл әдіс салыстырылатын компаниялардың көлемі бірдей және акциялар саны бірдей болғандай есептеулер жүргізуге мүмкіндік береді. Акциялардың бағасын салыстыру компанияның кірісіне немесе таза табысына емес, табысқа немесе акцияға шаққандағы пайдаға қатысты жүргізіледі. Егер акция бағасын табысқа немесе акцияға шаққандағы пайдаға бөлетін болсақ, біз P/S коэффициенттерін аламыз, мұнда P - баға және S - ақшалай есептегенде сату көлемі, ол әдетте , кіріспен бірдей және P/ E – акция бағасының бір акцияға шаққандағы таза пайдаға қатынасы (акцияға шаққандағы пайда – EPS).

Мультипликаторлар акциялардың құнын биржалық баға ретінде емес, компанияның қаржылық немесе физикалық көрсеткіштерінің (кіріс немесе таза пайда) баға белгілеулері ретінде ойлауға мүмкіндік береді. Олар, мысалы, А компаниясының табысының бір доллары В компаниясының кірісінің бір долларынан қаншалықты жоғары бағаланғанын көрсетеді, осылайша туыстық,немесе салыстырмалы,кәсіпорынның бағалау көрсеткіштері.

Енді мысалдарымызға оралайық. Мультипликаторлар идеясы екі бірдей активтің нарықтық бағасы бірдей болуы керек деген бір бағаның экономикалық заңына негізделген. Бұл идеалды модельде:

Егер компаниялар бір-бірінен тек акциялар саны бойынша ерекшеленсе (1-мысал), онда олардың P/S және P/E мәндері бірдей;

Егер компаниялар ұқсас болса, әртүрлі масштабтағы бір ауданның карталары ұқсас болса немесе геометриялық фигуралар ұқсас болуы мүмкін және олардың үлестерінің саны бірдей болса (2-мысал), онда олардың еселіктері де бірдей болады;

Оның үстіне, компаниялар ұқсас болса да, бірақ оларда бар әртүрліакциялардың саны (3-мысал), олардың P/S және P/E әлі де сәйкес келеді (1-кестедегі есептеулерді қараңыз).

Осылайша, акцияға шаққандағы есептеулерге көшу нәтижесінде шығындарды талдау процедурасы айтарлықтай жеңілдетілді және әртүрлі көлемдегі компанияларды акциялардың әртүрлі санымен салыстырудың жеткілікті тиімді әдісі табылды. Бұл жеңілдету екі қосымша болжамға негізделген:

Компанияның нарықтағы бағасы оның акцияларының санына байланысты емес;

Нарық ірі және шағын компаниялардың үлесін бірдей бағалайды, егер компаниялар ұқсас болса.

Бірінші болжам әбден орынды болып көрінеді және қаржылық талдаушыны ешқандай асқынулармен қорқытпайды. Мысалы, акциялардың бөлінуі компанияның нарықтық капитализациясының өзгеруіне әкелмейтіні белгілі. Екінші болжам жағдайында жағдай соншалықты анық емес. (Бұл 11.5-бөлімде толығырақ қарастырылады.)

1.3. Мультипликатор негізіндегі бағалау әдісін қолдану

Мультипликаторларды қолданудың негізгі саласы компанияларды (акцияларды) бағалау болып табылады. Бірнеше негізді бағалау қаржылық талдаушылар арасында өте танымал.

Біріншіден, оны қаржылық активтерді басқарушылар, қаржылық талдаушылар және трейдерлер листингілік бағалы қағаздарды (яғни, нарықтық бағасы бұрыннан бар) бағалау үшін оларды ағымдағы нарықтық баға бойынша сатып алудың орындылығын анықтау үшін пайдаланады. Басқаша айтқанда, көбейткіштер сұраққа жауап береді: «Бір саладағы, елдегі және т.б. компаниялардың басқа бағалы қағаздарымен салыстырғанда белгілі бір бағалы қағаз артық бағаланған ба немесе төмен бағаланған ба?»

Екіншіден, бұл әдіс жабық немесе котировкаланбаған компанияларды, яғни акцияларының нарықтық котировкасы жоқ компанияларды бағалау үшін қолданылады. Мұндай бағалау қажет: жабық компанияларды біріктіру және сатып алу кезінде; акцияларды бастапқы орналастыру кезінде; акционерлердің бірінің үлесін басқа акционерлер сатып алған кезде; компанияның акцияларын кепілдікке беру кезінде; қайта құрылымдау үшін және т.б. – бір сөзбен айтқанда, бағалау қай жерде болса да.

Бірінші жағдайда нарық иррационалды болуы мүмкін деп болжанады, яғни қаржылық активтерді олардың әділ құны бойынша емес бағалайды, ал екіншісінде - керісінше: бағалау ұқсас компаниялардың нарықтық бағасы негізінде жүргізіледі. , және осылайша бұл нарықтық бағалар әділетті дегенді білдіреді.

Қатаң айтқанда, көбейткіштер бойынша бағалау акцияларды (компанияларды) бағалаудың негізгі әдісі болып табылмайды. Дәстүрлі түрде бизнесті бағалаудың ең дәл, бірақ көп еңбекті қажет ететін әдісі дисконтталған ақша ағындары болып табылады деп саналады. Дегенмен, іс жүзінде дисконттау әрқашан қолданыла бермейді және көп жағдайда оны көбейткіштерге негізделген бағалаумен толықтыру қажет болады. Ол әсіресе келесі жағдайларда қолданылады:

Қажет кезде «лезде»(оқу – жеңілдетілген) бағалау;

бағалау үшін деректер жеткіліксіз болсадисконтталған ақша ағындары бойынша;

дәл болжауды қамтамасыз ету мүмкін болмасаұзақ мерзімге;

бағалауға объективтілік беру қажет болғанда(мультипликаторлар арқылы бағалағанда бұл нарықтық ақпаратты пайдалану арқылы қамтамасыз етіледі);

басқа әдістерді пайдаланып бағалауды тексеру қажет болса,яғни көмекші тексеру әдістері қажет болғанда.

Осы жағдайларды толығырақ қарастырайық.

Жедел бағалау.Қаржы талдаушысының есептерді жасауға уақыты болмауы мүмкін. Көбінесе жағдай бірден дерлік қаржылық шешімдер қабылдауды талап етеді, бұл әсіресе бағалы қағаздармен сауда жасау кезінде, трейдер бірнеше секунд ішінде оларды сатып алу немесе сату туралы шешім қабылдауға мәжбүр болған кезде болады. Көбейткіштерге негізделген бағалау, әрине, барлық белгілі әдістердің ішіндегі ең қарапайымы және ең жылдамы болып табылады, бұл шын мәнінде оның соңғы уақытта кеңінен қолданылуын түсіндіреді.

Деректердің жетіспеушілігі.Қаржылық талдаушыда күрделі қаржы үлгілерін құру үшін деректер жеткіліксіз болуы мүмкін. Мұндай жағдайлар үнемі пайда болады, мысалы:

Қоғам туралы жеткілікті ақпараты жоқ портфельдік акционер акцияларды сатып алу және сату кезінде;

Сатып алынған компания тарапынан ақпаратты толық ашуды білдірмейтін дұшпандық басып алу мақсатында бағалау жүргізу кезінде;

Өзінің жұмыс тарихы әлі жоқ жас компанияны (стартапты) бағалау кезінде.

Уақыт пен жеткілікті ақпарат болмаған жағдайда, көбейткіштерге негізделген бағалау идеалды болмаса да, іс жүзінде жалғыз жол болып табылады.

Нақты болжам жасаудың мүмкін еместігі.Көбейткіштер дисконтталған ақша ағыны әдісінің ішінде жиі қолданылады. Әдетте, бұл жағдайда олар кәсіпорынның қалдық немесе түпкілікті құнын бағалау кезінде қолданылады ( терминалдық мән – теледидар). Кітапта [ Копленд, Коллер және Муррин 2008] орыс тіліне «кеңейтілген құн» деп аударылған үздіксіз құн терминін қолданды. Нарық коэффициенттерін бұлай пайдалану ақша ағыны моделінің ешқашан шексіз ұзақ мерзімге құрылмағандығына байланысты. Белгілі бір болжау көкжиегі таңдалады, айталық 10 жыл және бизнестің құны белгілі бір кезеңдегі дисконтталған ақша ағындарының сомасы және таңдалған кезеңнің соңындағы бизнестің қалдық құнының келтірілген құны ретінде есептеледі. Қалдық құн, өз кезегінде, мультипликатор арқылы есептеледі, мысалы, белгілі бір коэффициентке көбейтілген «қорытынды» жылдың пайдасы ретінде. Бөлім кәсіпорынның қалдық құнын есептеу үшін мультипликаторларды пайдалануға арналған. 9.2, онда болжау көкжиегін таңдау, сондай-ақ осы мақсаттар үшін мультипликаторларды пайдалану ерекшеліктері талқыланады.

Объективтілік.Батыс елдерінде, әсіресе АҚШ-та мультипликаторлық бағалауды сот жүйесі кеңінен қолданады. Құқықтық тұрғыдан алғанда, бағаланатын компанияның болашақ таза ақша ағындарына негізделген бағалау қаншалықты әділ (объективті) екенін дәлелдеу кейде өте қиын, өйткені біз өте субъективті болуы мүмкін болжамдар туралы айтып отырмыз. Бұл тұрғыда нарықтық баға әділетті деп есептеледі, сондықтан сот істерінде ескеріледі. Бұл тәжірибе Ресейде біртіндеп қалыптаса бастады.

Мысалы, Жапонияда 1989 жылға дейін банктер акциялардың бастапқы шығарылымының андеррайтерлері болатын заңнама күшінде болды ( бастапқы орналастыру – IPO) үш салыстырмалы компанияның еселіктерін және P/E, P/BV еселіктерін (өрнектің аббревиатурасы) пайдаланып орналастыру бағаларын есептеу қажет болды. бағаның баланстық құнға қатынасы– активтердің нарықтық құнының олардың баланстық құнына қатынасы) және P/DIV ( баға/дивидендтер– «баға/дивидендтер»). Бұл андеррайтерлердің бастапқы шығарылымдарды орналастыру бағасын төмендетпеуін қамтамасыз ету үшін жасалды (белгілі болғандай, акцияларды бастапқы орналастыру кезінде бағаланбауы сауданың бірінші күнінде нарықтық бағаның орташа 16–17% құрайды), алайда, тәжірибе Андеррайтинг банкі әдетте ықтимал салыстырмалы компаниялардың ішінен еселілігі төмен компанияларды таңдайтындықтан, бұл шара IPO-ның төмен бағалануының жойылуына әкелмейтінін көрсетті. Ибботсон, Риттер 1995].

Басқа әдістер арқылы бағалауды тексеру.Көбейткіштерге негізделген бағалау басқа әдістерді қолдану арқылы алынған нәтижелерді жақсы толықтыратын тексеру болып табылады. Егер талдаушыда көбейткіштерге негізделген бағалау әділге жақын деп іштей сезінсе, онда дисконтталған ақша ағындарына негізделген бағалау мен дисконтталған ақша ағындарына негізделген бағалау арасындағы елеулі сәйкессіздік қаржылық үлгідегі қателерді көрсетуі мүмкін (бірақ, дисконтталған ақша ағындарына негізделген бағалаудағы және еселік мәндерге негізделген бағалаудағы сәйкессіздік аналогтардың дұрыс таңдалмағанын көрсетуі мүмкін). Егер есептеулерде қателер болмаса, онда осы екі әдіспен алынған бағалау нәтижелері сәйкес келуі керек немесе, кем дегенде, өте тар диапазонда болуы керек (әрине, мұндай мәлімдеме біз нарықтағы елеулі ауытқулар туралы айтпағанымызды білдіреді).

Бұл жерде әртүрлі компаниялардың капитализациясын емес, бір акцияның бағасын салыстырған дұрыс екенін түсіндіру қажет, өйткені ұзақ мерзімді перспективада компания бір акцияға көрсететін нәтижелерді бағалау қажет. араласу» операциялық нәтижелермен біріктіру және жұту, акцияларды шығару және қайта сатып алу және т.б. капиталдандыруға әсер етеді. Бұл қосылу және қосылу кезінде және жаңа акцияларды шығару кезінде сақтайтын компания акционерлерінің көзқарасы тұрғысынан қисынды. бұрынғыдай олардың қолындағы акциялар саны және тек олардың қоғамдағы үлесі өзгереді (егер олар оған қосымша шығарылымның акцияларын сатып алу арқылы инвестиция салмаса немесе оларды қоғам сатып алған кезде акцияларды сатпаса). Бұл туралы қосымша ақпарат алу үшін бөлімді қараңыз. 3.1.

Терминалдық мән термині де қолданылады, ол көбінесе ағылшын тілінен «қалқа» - «терминалды мән» немесе «соңғы мән» деп аударылады. Постпрогностикалық құндылық термині де қолданылады. Маған «қалдық құн» деген жақсы орысша сөз тіркесі ұнайды.

Белгілі қаржы маманы Елена Чиркованың кітабы корпоративтік қаржының аз дамыған аспектілерінің біріне – бағалауда салыстырмалы әдісті қолдану мен дұрыс пайдалануға арналған. Автор қаржылық талдаушыға салыстырмалы бағалаудың теориялық принциптерін және белгілі бір салыстырмалы коэффициенттерді қолданудың нюанстарын түсінуге көмектесіп қана қоймайды, сонымен қатар дамушы нарықтарда және ең алдымен Ресейде жұмыс істейтін компаниялармен жұмыс істеу ерекшеліктерін ашады. Кітап кең тәжірибелік материалға жазылған және автордың жеке тәжірибесінен мысалдарды қамтиды. Бұл толығымен салыстырмалы бағалауға арналған, Ресейде де, әлемде де теңдесі жоқ бірінші арнайы оқулық. 4-ші басылым, түзетілген және кеңейтілген.

* * *

литрлік компания бойынша.

1.Көбейткіштер теориясына кіріспе

1.1. Қолданылатын терминология

салыстырмалы(салыстырмалы) бағалау, өйткені бір бағалы қағаз басқалармен салыстыру арқылы бағаланады;

нарық(нарықтық) бағалау, өйткені ол серіктес компания туралы нарықтық ақпаратқа негізделген.

1.2. «Көбейткіш» ұғымы

1-мысал . А және В компаниялары акциялардың санынан басқа барлық жағынан бірдей делік. Әрбір компанияның кірісі $100, ал таза пайда $10 делік. Теориялық тұрғыдан алғанда, А және В компанияларының нарықтық капитализациясы немесе акцияларының 100% нарықтық құны бірдей болуы керек, өйткені ол компания капиталының қанша акцияға бөлінгеніне байланысты емес. Екі компанияның нарықтық капитализациясы $100 болсын. Сонымен қатар, А компаниясында 10, ал В компаниясында 20 айналымдағы акция бар. Ешбір компанияның қарызы жоқ. Бұл жағдайда А компаниясының бір акциясы $10, ал В компаниясының бір акциясы $5 тұрады. Осылайша, бұл компаниялардың акцияларының бағасы екі есеге ерекшеленеді және оның бірден-бір себебі акциялар санының әртүрлі болуы.

2-мысал. Енді А компаниясы В компаниясына ұқсас, бірақ дәл екі есе үлкен, яғни оның табысы 200 доллар, ал таза пайдасы 20 доллар делік. Бұл ретте А және В компанияларының акцияларының саны бірдей – әрқайсысы 10 дана. Егер В компаниясының капитализациясы $100 болса және бір акцияның құны $10 болса, онда А компаниясының капитализациясы екі есе үлкен және $200 болуы керек, ал бұл компанияның бір акциясының құны $20 болуы керек.

3-мысал. Соңында, А компаниясы В компаниясынан екі есе үлкен (алдыңғы мысалдағыдай), бірақ оның акциялары екі есе көп (тиісінше 10 және 20 акция) деп алайық. Сонда А компаниясының бір акциясы $20, ал В компаниясының бір акциясы $5 болуы керек.

Жоғарыда келтірілген мысалдардан бір акцияның бағасы тәуелді болатын екі іргелі фактордың бар екені анық, олар тең болған жағдайда: акциялардың жалпы саны мен компанияның көлемі. Осылайша, «А» компаниясының акциялары «В» компаниясының акцияларымен салыстырғанда артық немесе төмен бағаланған ба деген сұраққа жауап беру үшін компанияның көлемін де, оның шығарған акцияларының санын да ескеру қажет. Есептеу кезінде бұл екі факторды бір уақытта бақылау өте қиын, тіпті біз сияқты оңайлатылған мысалдарда, акциялардың саны миллиондаған кездегі күрделі жағдайларды айтпағанда (және бұл санның дөңгелек болуы екіталай). Сонымен қатар, әрқашан үшінші фактор туындайды: бағаланатын компания мен оның стандарты мүлдем ұқсас емес: мысалы (өте жеңілдетілген), олардың кірісі бір жарым есеге ерекшеленеді, ал таза пайдасы тек 30% ғана ерекшеленеді.

Компанияның нарықтағы бағасы оның акцияларының санына байланысты емес;

Нарық ірі және шағын компаниялардың үлесін бірдей бағалайды, егер компаниялар ұқсас болса.

1.3. Мультипликатор негізіндегі бағалау әдісін қолдану

Қажет кезде «лезде»(оқу – жеңілдетілген) бағалау;

бағалау үшін деректер жеткіліксіз болсадисконтталған ақша ағындары бойынша;

дәл болжауды қамтамасыз ету мүмкін болмасаұзақ мерзімге;

басқа әдістерді пайдаланып бағалауды тексеру қажет болса,яғни көмекші тексеру әдістері қажет болғанда.

Осы жағдайларды толығырақ қарастырайық.

Қоғам туралы жеткілікті ақпараты жоқ портфельдік акционер акцияларды сатып алу және сату кезінде;

Өзінің жұмыс тарихы әлі жоқ жас компанияны (стартапты) бағалау кезінде.

Мысалы, Жапонияда 1989 жылға дейін банктер акциялардың бастапқы шығарылымының андеррайтерлері болатын заңнама күшінде болды ( бастапқы орналастыру – IPO) үш салыстырмалы компанияның еселіктерін және P/E, P/BV еселіктерін (өрнектің аббревиатурасы) пайдаланып орналастыру бағаларын есептеу қажет болды. бағаның баланстық құнға қатынасы– активтердің нарықтық құнының олардың баланстық құнына қатынасы) және P/DIV ( баға/дивидендтер– «баға/дивидендтер»). Бұл андеррайтерлердің бастапқы шығарылымдарды орналастыру бағасын төмендетпеуін қамтамасыз ету үшін жасалды (белгілі болғандай, акцияларды бастапқы орналастыру кезінде бағаланбауы сауданың бірінші күнінде нарықтық бағаның орташа 16–17% құрайды), алайда, тәжірибе Андеррайтинг банкі әдетте ықтимал салыстырмалы компаниялардың ішінен еселілігі төмен компанияларды таңдайтындықтан, бұл шара IPO-ның төмен бағалануының жойылуына әкелмейтінін көрсетті. Ибботсон, Риттер 1995].

1.4. Мультипликаторлық бағалау әдісінің шектеулері

Есептердің қарапайымдылығы мен жылдамдығына байланысты салыстырмалы бағалау әдісі кең тарады, бірақ «тегін ірімшік тек тышқанның қақпанында» екенін ұмытпау керек: жылдамдық пен қарапайымдылық үшін төлеу керек, ең алдымен - бағалаудың дәлдігі. Ағылшын тілінде сөйлейтін қаржыгерлер өрнекті пайдаланады жылдам және лас бағалау(жылдам және лас бағалау). Бұл көбейткіштерге негізделген бағалау деп аталады. Мұндай бағалауды жасаған кезде қателердің екі түрі пайда болады.

Біріншіден, қате көбейткіштерді қолдану кезінде бағаланатын компанияға мүмкіндігінше ұқсас аналогтық компаниялар тобын таңдау өте қиын болатындығына байланысты туындайды. Екі бірдей адам болмайтыны сияқты, екі бірдей компания болмайды. Егер біз компанияның таза ақша ағынының моделін құру үшін жеткілікті бағаланатынын білмесек, онда біз оның аналогтарын дәл таңдай алмаймыз, кейде жақын аналогтар объективті түрде жоқ екенін айтпағанда. Көбейткіштермен жұмыс жасай отырып, біз шынымен салыстырмалы, немесе сөздің толық мағынасында салыстырмалы баға аламыз - бағалау салыстырғандабағалаушы таңдаған аналогтар тобымен (немесе оған қатысты). Дегенмен, мұндай бағалау әділ бағаға жақын бола ма, жоқ па, бұл ашық сұрақ.

Екіншіден, егер бірінші типтегі қате ақпараттың жетіспеушілігінен мәжбүр болуы мүмкін ұқсас компанияларды таңдаудағы адам қателігі туралы айтатын болсақ, онда екінші типтегі қате ерік пен біліктілікке қарамастан туындайды. талдаушы. Көп реттік бағалау нарықтық бағалау болып табылады және ашық компаниялардың акцияларының бағасынан немесе ұқсас компаниялардың сатып алу бағасынан есептелетін тиісті нарықтық көрсеткіштерді пайдаланады. Бағаланатын компания осы көрсеткіштер негізінде құрдас компаниялар тобымен салыстырылады. Нарық ұтымды және әрқашан компанияларды әділ бағалайды деп есептейтін болсақ (болашақ ақша ағындарының ағымдағы құны негізінде), онда екі компания үшін көбейткіштер айырмашылығы олардың қаншалықты ерекшеленетінін ғана көрсетуі мүмкін. Егер нарық қате болуы мүмкін деп болжасақ, онда әр түрлі көбейткіштер нарықтық қателерді де көрсетуі мүмкін - бір компанияның акцияларының екіншісіне қатысты артық немесе төмен бағалануы. Көбейткіштерді дұрыс пайдалану үшін біздің тең компаниялар тобы дұрыс бағаланғанына сенімді болуымыз керек, яғни нарық, орта есеппен, белгілі бір күні әріптестер тобы ұсынатын саланың бағалы қағаздарын әділетті түрде «бағалады». Алайда, тұтастай алғанда қаржы нарығындағы жағдайды түбегейлі талдаусыз мұндай сенім болуы мүмкін емес.

Осылайша, мультипликаторлық бағалау әдісі нарықтық ақпаратты пайдалану кезінде нарықтық көңіл-күйді дұрыс есепке алу өте қиын болатындығына байланысты туындайтын белгілі бір қауіптерге толы. Тұтастай алғанда нарық «қызып кетуі» мүмкін немесе керісінше инвесторлардың дүрбелеңіне ұшырауы мүмкін, сонымен қатар ол қазіргі уақытта «сәнде» немесе «сәнден тыс» белгілі бір саладағы компанияларды асыра бағалауы немесе төмен бағалауы мүмкін. мұндай жағдайларда тең компаниялар тобы үшін көбейткіштердің мәндері олардың әділ бағасы негізінде есептелген мәндермен салыстырғанда бұрмаланады. Демек, мультипликаторлардың артықшылықтары олардың кемшіліктерінің жалғасы болып табылады. Бірнеше рет айтылғандай, көбейткіштерге негізделген бағалау салыстырмалы немесе салыстырмалы деп аталады, яғни біз белгілі бір бағалы қағаздың құнын ғана бағалаймыз. қатынасқа қарайбіз таңдаған теңдес компаниялар тобына (немесе онымен салыстырғанда) және біздің әдісіміз осал болып шығады, егер, айталық, нарық тұтастай «қызып кеткен» немесе белгілі бір сала, жақында болғандай, артық бағаланған болса. , мысалы, Интернет акциялары компанияларымен.

Бұл жерде тиімді нарықтық гипотезаға қатысты қысқаша, бірақ өте маңызды ескерту жасау орынды. Осы болжамға сәйкес, баға белгіленетін активтің нарықтық бағасы оның әділ құнын объективті бағалау болып табылады. Нарық тиімділігінің әлсіз дәрежесінде (әлсіз нысаны) активтің бағасы оның бағасына әсер ететін ақпаратты дереу есепке алуы қажет (бірақ нақты қайсысы анықталмаған), орташа дәрежеде (жартылай күшті нысанда) ол Біз барлық жалпыға қол жетімді ақпарат туралы, күшті нысаны бар - мүлде барлық ақпарат туралы, соның ішінде инсайдерлік ақпарат туралы айтып отырмыз. Көбінесе нарықтың тиімділігі туралы гипотеза келесідей түсіндіріледі: «бағалы қағаздардың нарықтық бағасы әр уақытта әділ болады». Бірақ мұндай түсіндіру тіпті нарық тиімділігінің күшті дәрежесі туралы гипотеза үшін де дұрыс емес. Тиімді нарықта нақты бағалардың әділ бағадан ауытқуы кездейсоқ болған жағдайда актив бағасы олардың әділ құнынан жоғары немесе төмен болуы мүмкін. Осылайша, бірдей ықтималдықпен әрбір құнды қағаз тиімді нарықта да төмен бағалануы немесе артық бағалануы мүмкін. Оның үстіне, қазіргі уақытта корпоративтік қаржы сарапшыларының көпшілігі қаржы нарықтары тиімді деген гипотезаның дұрыс емес екендігімен келіседі. Бұл тек күшті дәрежедегі тиімділікке ғана емес (оны әлдеқашан бұрын және тіпті осы гипотезаның авторы, американдық экономист Евгений Фама мойындаған), сонымен қатар орташа дәрежеге де қатысты. Бұл пікірді растайтын орасан зор статистикалық материалдар жинақталған.

Бұл қайшылық сияқты нәрсе болып шығады. Бір жағынан, мультипликаторлық бағалау әдісінің өзінде қате бар, өйткені тең компаниялардың нарықтық бағасы әділетсіз болуы мүмкін. Екінші жағынан, салыстырмалы әдіс баға белгіленетін компанияны, яғни нарықта бағаланған компанияны бағалау үшін, дәл осы уақытта біздің компанияның төмен бағаланбағанын немесе нарықта жоғары бағаланғанын тексеру мақсатында қолданылады. құрдас компаниялар. Бұл компанияның нарықтық бағасының әділдігін бағалауға мүмкіндік беретін мультипликаторлық бағалау әдісі.

Кітаптың эпиграфындағы сөздердің иесі Уоррен Баффет олардағы қорытындыны келесі әңгімемен бастады. Ол 24 жасында шоколад өнімдерін өндіруге маманданған Нью-Йорктегі Rockwood & Co. компаниясында жұмыс істеді. 1941 жылдан бастап, какао бұршақтары фунтына 50 центке сатылған кезде, компания LIFO (соңғы кірген, бірінші шыққан) қорларды бағалау әдісін қолданды. 1954 жылы какао өнімінің нашарлығы какао бағасын бір фунт үшін 60 центке дейін итермеледі, ал бағалар құлдырамай тұрып, компания өзінің тауарлық-материалдық қорларының көп бөлігін тез арада сатуға шешім қабылдады. Егер олар жай ғана жүзеге асырылған болса, сол кездегі ставкалар бойынша табыс салығы 50% болатын еді. Сонымен бірге, 1954 жылы Америка Құрама Штаттары жаңа салық кодексін қабылдады, ол компанияларға бизнесті қайта ұйымдастыру жоспарының бөлігі ретінде олардың тауарлық-материалдық қорлары акционерлерге таратылса, бұл салықты төлеуден жалтаруға мүмкіндік берді. Осындай жағдайларда Rockwood & Co. жеке бизнес түрі ретінде какао майын сатуды жабу туралы шешім қабылдады және 13 миллион фунт какао бұршақтарының қорлары оған қатысты екенін мәлімдеді. Компания өз акционерлеріне какао бұршақтарының орнына өз акцияларын сатып алуды ұсынды және бір акцияға 80 фунт какао бұршақтарын беруге дайын болды. Қайта сатып алу туралы хабарландыру жарияланғанға дейін компанияның бір акциясы 15 доллар тұратын, ал сатып алғаннан кейін оның бағасы осы кезеңде компания үлкен операциялық шығынға ұшырағанына қарамастан 100 долларға дейін көтерілді. 15 доллар бір акция үшін баланстағы какао бұршақтарының нарықтық құнынан әлдеқайда аз. Екінші жағынан, егер баға белгілеу 100 долларға жетсе, бұл акцияларды сатып алатын инвестор какао бұршақтарын 48 долларға (80 × 0,6 доллар) сату құқығына ие болады және ол бағалайтын Rockwood & Co. $52 ($100 – $48), ал компанияның қорлары қайта құрылымдау нәтижесінде азаяды. Басқаша айтқанда, инвестор компанияның акцияларының құны бар болғаны 15 доллар болған кезде оның балансында болғаннан аз резерві бар компанияның акциялары үшін $52 төлеуге дайын. Бұл мысал акцияның сатып алу туралы хабарландыруға дейін төмен бағаланғанын немесе одан кейін артық бағаланғанын көрсетеді.

Бірнеше бағалаудың дәлсіздігі олардан бас тарту керек дегенді білдірмейді. Дәл емес бағалаулар талдаушы оңайлатылған шығындарды талдау әдісі алынған нәтижеге және оның сенімділігіне қоятын шектеулерді түсінетін болса, өте қолайлы. Егер жылдам бағалау толық түсінілмесе және нақты мазмұнмен толтырылмаса, бұл әлдеқайда нашар. Бағалау үшін көбейткіштерді пайдалану кейде қаржы негіздерімен танысуды және математиканың төрт негізгі операциясын білуді талап ететін әдеттегі есептеуді құрайды және бұл тәсіл барлығына қолжетімді болып көрінеді. Сонымен қатар, мультипликаторларды сауатты және шығармашылық қолдану бағалаудың дәлдігін айтарлықтай арттыруы мүмкін, яғни мүмкіндігінше әдістің кемшіліктерін азайтуға, сондай-ақ қаржылық шешімдерді қабылдау үшін өте маңызды болып табылатын дәлсіздіктердің себептері мен дәрежесін түсінуге болады. Осылайша, бағалауда маңызды түсіндірунәтижеге қол жеткізуге мүмкіндік береді және қолданылған әдісті мұқият түсіну ғана бұл түсіндірулерді жасауға мүмкіндік береді.

Көбейткіштерді бағалаудың ақылға қонымды тәсілі және оның барлық артықшылықтарын сауатты пайдалану арқылы талдаушы «лас» бағалауды шебер және мағыналыға айналдыра алады, бірақ бұл жағдайда ол соншалықты «жылдам» болмайды.

1.5. Бағалау әдістерін жіктеудегі салыстырмалы бағалаудың орны

Қауіпсіздік сұрағы 1

Әрі қарай, біз компанияның өзін, оның инвестициялық жобаларын және бағалы қағаздарды бағалаудың қандай байланысы туралы айтатын боламыз. Дегенмен, мен оқырманды өз білімін тексеруге және кітаптың тереңіне үңілмес бұрын, бұл сұраққа өзі жауап беруге шақырамын. Ендеше, оларды қалай салыстырасыз деп ойлайсыз?

Дәстүрлі түрде компанияны (бизнесті) бағалаудың үш әдісі бар:

1) дисконтталған ақша ағындары бойынша (табыс әдісі немесе кіріс тәсілі деп аталатын);

2) активтер бойынша (құндық әдіс немесе тәсіл);

3) көбейткіштерге сәйкес (салыстырмалы бағалау немесе салыстырмалы тәсіл).

Салыстырмалы бағалаудың барлық мүмкін әдістер арасындағы орнын анықтау үшін классификацияны біршама басқаша құрастырғымыз келеді. Осы мақсатта үш қарама-қайшылықты енгізу қажет.

Ең алдымен компанияның өзі туралы ақпаратқа негізделген бағалау, басқа компаниялармен ұқсастық бойынша бағалаумен салыстырылады (салыстырмалы бағалау).

Компанияны оның жобалары негізінде бағалау, басқаша айтқанда, оның болашақ ақша ағындары, компанияның ағымдағы материалдық және материалдық емес активтеріне негізделген бағалаумен салыстырғанда.

Өткенге негізделген бағалау және қазіргі және болашаққа негізделген бағалау.

Кәсіпорынның (немесе бизнестің) құны әртүрлі тәсілдермен көрсетілуі мүмкін, мысалы, активтер сомасы ретінде және берілген бизнестің міндеттемелерінің сомасы ретінде (активтер сомасы міндеттемелердің сомасына тең).

Міндеттеме жағынан бұл құнды компанияның акцияларының құнына және оның ұзақ мерзімді міндеттемелерінің құнына, сондай-ақ гибридті немесе туынды бағалы қағаздарға, яғни акциялардың да, облигациялардың да белгілері бар бағалы қағаздар ретінде қарастыруға болады. (Қарапайымдылық үшін, әрі қарайғы талқылауларымызда біз, әдетте, гибридтік құралдардан үзінді келтіреміз.) Акциялардың құны компания активтерінің оның акционерлеріне тиесілі үлесін көрсетеді, ал міндеттемелер құны үлесті көрсетеді. компанияның активтеріндегі кредиторлардың.

Екінші жағынан, компанияның құны оның активтерінің сомасы ретінде ұсынылуы мүмкін және бұл кем дегенде екі жолмен жасалуы мүмкін (жеңілдетілген бөлу төмендегі кестеде берілген).

Біріншіден, активтерді бөлуге немесе топтастыруға болады, былайша айтқанда, «әр жобаға». Мысалы, оларды ағымдағы қызметке пайдаланылатын активтерге, компанияның жаңа инвестициялық мүмкіндіктеріне (портфельдегі жобалар) және ағымдағы қызметке де, жаңа жобаларға да қатысы жоқ (және болмайтын) активтерге бөлуге болады. Бұл жағдайда ағымдағы қызметтің өзін бастапқы инвестициясы нөлдік инвестициялық жоба ретінде қарастыруға болады. Активтермен жұмыс істегенде, олардың ешқайсысы ұмытылмауын және сонымен бірге қосарланған санаудың орын алмауын қамтамасыз ету маңызды, мұндай қатені жасау өте оңай. Жобаларға келетін болсақ, біз оларды дисконтталған ақша ағындары бойынша бағалаймыз, яғни олардың болашақта әкелетін кірісі бойынша. Бұл болашаққа негізделген бағалау.

Екіншіден, активтерді баланс баптары ретінде топтастыруға болады, мұнда олар негізгі және ағымдағы, материалдық және материалдық емес және т.б. болып бөлінеді. Активтерді негізгі және ағымдағы активтер ретінде қарастырған кезде бағалаудың барлық үш нұсқасы мүмкін - өткенге, қазіргіге және болашаққа негізделген. :

болашаққа негізделген бағалау- бұл ақша ағынын дисконттау арқылы бағалау, бірақ оны жалпы компания емес, оның құрылымдық бөлімшесі емес, нақты объект жасайды. Мысалы, компания өз ғимаратын немесе оған тиесілі жерді жалға береді деп болжауға болады және осы операциямен байланысты ақша ағындарын дисконттау;

өткен тарихқа негізделген бағалау(немесе өзіндік құн әдісі деп аталатын) инвестицияның тарихи сомасын немесе оның амортизациясын шегерген нақты объектінің сатып алу бағасын білдіреді. Мысалы, қызмет ету мерзімі 10 жыл болатын жабдық 5 жыл бұрын 100 долларға сатып алынған, сондықтан қазір оның құны 50 долларды құрайды (инфляцияға байланысты қайта бағалауды есепке алмағанда);

қазіргі жағдайға негізделген бағалауберілген активті сатуға немесе сатып алуға болатын ағымдағы нарықтық бағаны немесе оның орнын толтыру құнын, яғни сол активті салуға болатын бағаны білдіреді (амортизацияны ескере отырып). Нарықтық баға әдетте сатылған және бағасы белгілі ұқсас жылжымайтын мүліктің құны негізінде есептеледі. Мысалы, ғимараттың бағасын оның ауданы мен 1 шаршы метр бағасына қарай анықтауға болады. м, ұқсас ғимараттарды сату бағасы негізінде есептелген. Бұл бағалау салыстырмалы. Бұл мысалда біз компания активтерінің біреуін ғана бағалау үшін салыстырмалы әдісті қолдандық. Активтердің басқа түрлері әртүрлі әдістермен бағалануы мүмкін.

Бірінші жағдайда оңайлатылған теңгерім келесідей болады:

... және екінші жағдайда келесідей:

Әйтсе де, аналогия немесе салыстыру жолын әу бастан-ақ ұстануға болар еді. Содан кейін компанияның акцияларын бағалау үшін оның активтерін жобалар сомасы түрінде де, өндіріс факторларының қосындысы түрінде де бағалау қажет болмады. Акцияларды тікелей бағалауға болады: басқа компаниялардың бағалы қағаздарымен салыстыру арқылы.

Біздің классификация мен жиі қолданылатын классификацияның айырмашылығы неде? Кәсіпорынның активтері жобалардың сомасы ретінде емес, материалдық және материалдық емес объектілердің сомасы ретінде ұсынылғанда, яғни бухгалтерлік есеп мағынасында активтер, онда тұтастай алғанда компания үшін сияқты әрбір нақты активке іс жүзінде бірдей бағалау әдістері қолданылады ( дисконтталған бағалар бойынша бағалау).ақша қаражатының қозғалысы және салыстырмалы бағалау), сондықтан қатаң түрде айтқанда, активтерге негізделген бағалау тәуелсіз бағалау әдісі болып табылмайды. Керісінше, бұл компанияны элементтерге бөлу, содан кейін олардың әрқайсысын бағалау тәсілі. Мен мұны салыстырмалы бағалау тек компанияны ғана емес, оның жеке активтерін де бағалауға мүмкіндік беретін әдіс деген ойға жетелеу үшін айтып отырмын.

1.6. Көбейткіштер туралы ақпаратты қамтитын мәліметтер қорымен жұмыс істеудің кемшіліктері

Көбейткіштерді дұрыс құру туралы сұраққа көшпес бұрын, неге мұны әр уақытта өзіңіз орындауға тура келетіні туралы бірнеше сөз айтқым келеді. Қазіргі уақытта белгілі бір компания үшін аналогтар беретін және тіпті олардың көбейткіштерін есептейтін ақылы қаржылық ақпарат көздері бар. Енді компьютер бәрін «өзі» есептеп қойған болса, оларды есептеу ережелерін білудің қажеті жоқ сияқты. Дегенмен, жеке жағдайларды қоспағанда, біз «дайын» көбейткіштермен жұмыс істеуді ұсынбаймыз, өйткені бұл тәсілмен сізді қызықтыратын компанияның маңызды бағасын алу өте қиын.

Кіріспе фрагменттің соңы.

* * *

«Бизнесті аналогия бойынша қалай бағалауға болады» кітабының берілген кіріспе фрагменті: Салыстырмалы нарықтық коэффициенттерді пайдалану бойынша нұсқаулық (Е. В. Чиркова, 2017) біздің серіктесіміз ұсынған -

Аналогия бойынша бизнесті қалай бағалауға болады. Чиркова Е.В.

Кәсіпорындар мен бағалы қағаздарды бағалау кезінде салыстырмалы нарықтық коэффициенттерді қолдану бойынша әдістемелік нұсқау.

М.: 2005. - 190 б.

Кітап кең тәжірибелік материалға жазылған және автордың жеке тәжірибесінен мысалдарды қамтиды. Бұл толығымен салыстырмалы бағалауға арналған және Ресейде де, әлемде де теңдесі жоқ бірінші арнайы оқулық.

Кітап қаржылық талдаушыларға, инвестицияларды бағалау бойынша мамандарға, оқытушылар мен студенттерге арналған.

Формат: djvu/zip

Өлшемі: 1,4 6 Мб

/Файлды жүктеп алу

МАЗМҰНЫ
Алғы сөз 7
Кіріспе сөз 9
1 Мультипликаторлар теориясына кіріспе 13
1.1. Қолданылатын терминология 13
1.2. «Көбейткіш» ұғымы 14
1.3. Қаржы әдебиетіндегі мультипликаторларға негізделген бағалаудың күрделілігі және осы кітапты жазу идеясы 18
1.4. 22-кітаптың мәселелері
1.5. Көбейткіштер туралы ақпаратты қамтитын мәліметтер қорымен жұмыс істеудің кемшіліктері 23
1.6. Көбейткіштерге негізделген бағалау әдісін қолдану 25
1.7. Мультипликаторлық бағалау әдісінің «шектеулері» 29
1.8. Бағалау әдістерін жіктеудегі салыстырмалы бағалаудың орны 34
1.9. Қысқаша қорытындылар 37
2. Көбейткіштер дегеніміз не, олар қалай пайда болды және қалай қолданылады 39
2.1. «Жүз мың неге» - аниматорлар туралы 39
2.2. Баға/таза пайда көрсеткіші 40 мысалында көбейткіштер логикасы
2.3. Қысқаша қорытындылар 46
3 Көбейткіштің алымы 47
3.1. Акцияның бағасы немесе 100% акция? 47
3.2. Опциялары бар ма, жоқ па? 49
3.3. Нарықтық капиталдандыру немесе бизнес құны? ... 52
3.4. Ірі транзакциялардың бағалары немесе бағалары? 57
3.5. Жеке немесе мемлекеттік компаниялар үшін транзакция бағасы? 62
3.6. Активтердің бағасы 65
3.7. Қысқаша қорытындылар 66
4 Көбейткіштің бөлімі 68
4.1. 68 көбейткішінің бөлгіші ретінде қандай көрсеткіштер қызмет ете алады
4.2. Көбейткіштің алымы мен оның бөлімі арасындағы сәйкестік сұрақтары 73
4.3. Қысқаша қорытындылар 74
5 «Пайдалы» қаржылық мультипликаторлар 75
5.1. Көбейткіштерді есептеу үшін қолданылатын кірістер туралы есеп көрсеткіштері 75
5.2. Баға/түсім мультипликаторы 77
5.3. Акцияның бағасы пайыздарды, салықтарды, амортизацияны, амортизацияны және операциялық маржаны төлегенге дейінгі кіріске қатынасы 80
5.4. Баға/таза пайда мультипликаторы 84
5.5. Ақша қаражатының қозғалысына негізделген көрсеткіштер 87
5.6. Баға/дивиденд көбейткіші 90
5.7. Қысқаша қорытындылар 94
6 Актив құнына негізделген қаржылық көрсеткіштер 97
6.1. Актив құнына негізделген көрсеткіштердің түрлері 97
6.2. Баланс көбейткіштері мен табыстылық көбейткіштері арасындағы байланыс 100
6.3. Баланс көрсеткіштерінің артықшылықтары, кемшіліктері және қолдану мүмкіндігі 103
6.4. Қысқаша қорытындылар 106
7 Табиғи көрсеткіштер 108
7.1. Табиғи көрсеткіштердің қолданылуы 108
7.2. Табиғи көрсеткіштердің негізгі түрлері 111
7.3. Қысқаша қорытындылар 114
8 «Болашақ мультипликаторлар» және өсу мультипликаторлары 115
8.1. Акциялардың ағымдағы бағасы мен болашақ қаржылық нәтижелерге негізделген мультипликаторлар 115
8.2. Өсу қарқынын пайдаланатын көбейткіштер 119
8.3. Акциялардың болашақ бағасына негізделген мультипликаторлар 121
8.4. Қысқаша қорытындылар 129
9 Көбейткіштерді қолданудың кейбір ерекше жағдайлары 131
9.1. Несиелік қаржыландыруды тарту кезінде мультипликаторларды қолдану 131
9.2. Кәсіпорынның қалдық құнын есептеу кезінде көбейткіштерді пайдалану 137
9.3. Кәсіпорынның мәнін 144 формула ретінде көрсету үшін көбейткіштерді пайдалану
9.4. Қысқаша қорытындылар 146
10 Аналогтарды таңдау 148
10.1. Аналогтарды таңдауға әсер ететін негізгі факторлар 148
10.2. Ел факторы 149
10.3. 152 салалық фактор
10.4. Уақыт факторы 155
10.5. Басқа факторлар 161
10.6. Қысқаша қорытындылар 164
11 Көбейткіштерді есептеу әдістері және олардың қолданылуы 166
11.1. Көбейткіштерді есептеу әдістері палитрасы 166
11.2. 167 көбейткіштің орташа мәнін есептеу әдістері
11.3. 169-регрессия теңдеуі
11.4. Әдістердің салада қолданылуы 174
11.5. Қысқаша қорытындылар 176
12. Дамыған және дамып келе жатқан нарықтардағы компаниялардың салыстырмалылығы: есептеулер мен түсіндірулер 177
12.1. Бағалаудағы алшақтық себептері: бизнес табыстылығының айырмашылығы 178
12.2. Бағалау алшақтығының себептері: күтілетін өсу қарқынындағы айырмашылықтар 179
13 Қорытындының орнына 184
Қауіпсіздік сұрақтарына жауаптар 187
Қолданылған аббревиатуралар тізімі 192

Белгілі қаржылық кеңесші, Deloitte қаржы қызметтері департаментінің бірігу және жұту және фандрейзинг бөлімінің тең басшысы Елена Чиркованың кітабы корпоративтік қаржының ең аз дамыған аспектілерінің біріне арналған - корпоративтік қаржының қолданылуы мен дұрыс пайдаланылуына арналған. бағалаудағы салыстырмалы әдіс. Автор қаржылық талдаушыға салыстырмалы бағалаудың теориялық принциптерін және белгілі бір салыстырмалы коэффициенттерді пайдаланудың нюанстарын түсінуге көмектесіп қана қоймайды, сонымен қатар дамушы нарықтарда және ең алдымен Ресейде жұмыс істейтін компаниялармен жұмыс істеу ерекшеліктерін ашады. Кітап кең тәжірибелік материалға жазылған және автордың жеке тәжірибесінен мысалдарды қамтиды. Бұл толығымен салыстырмалы бағалауға арналған және Ресейде де, әлемде де теңдесі жоқ бірінші арнайы оқулық. Кітап қаржылық талдаушыларға, қаржылық кеңесшілерге, кәсіби бағалаушыларға, оқытушылар мен студенттерге арналған.

1. КӨПТЕГЕНДЕР ТЕОРИЯСЫНА КІРІСПЕ

2. КӨбейткіштер ДЕГЕНІМІЗ, ОЛАР ҚАЛАЙ ПАЙДА БОЛДЫ ЖӘНЕ ҚАЛАЙ ҚОЛДАНЫЛАТЫН

3. КӨбейткіштің САН

4. КӨбейткіштің АЗАУЫ

5. «КІРІС» ҚАРЖЫЛЫҚ МУЛЬТИПЛИАТОРЛАР

6. АКТИВТЕР ҚҰНЫНЫҢ НЕГІЗІНДЕГІ ҚАРЖЫЛЫҚ КӨРСЕТКІШТЕР

7. ТАБИҒИ КӨРСЕТКІШТЕР

8. «КЕЛЕШЕК КӨПТЕГІШТЕРІ» ЖӘНЕ ӨСУ КӨПТЕГІШТЕРІ

9. КӨПТЕГІЗГІШТЕРДІ ҚОЛДАНУДЫҢ КЕЙБІР ЕРЕКШЕЛІ ЖАҒДАРЫ

Белгілі қаржы маманы, Ұлттық зерттеу университетінің Экономика жоғары мектебі жанындағы Қаржы мектебінің доценті Елена Чиркованың кітабы корпоративтік қаржының ең аз дамыған аспектілерінің біріне - қаржылық есептілікті қолдану мүмкіндігі мен дұрыс пайдалануға арналған. бағалаудағы салыстырмалы әдіс. Автор қаржылық талдаушыға салыстырмалы бағалаудың теориялық принциптерін және белгілі бір салыстырмалы коэффициенттерді қолданудың нюанстарын түсінуге көмектесіп қана қоймайды, сонымен қатар дамушы нарықтарда және ең алдымен Ресейде жұмыс істейтін компаниялармен жұмыс істеу ерекшеліктерін ашады.
Кітап кең тәжірибелік материалға жазылған және автордың жеке тәжірибесінен мысалдарды қамтиды. Бұл толығымен салыстырмалы бағалауға арналған, Ресейде де, әлемде де теңдесі жоқ бірінші арнайы оқулық.
Кітап қаржылық талдаушыларға, инвестицияларды бағалау бойынша мамандарға, оқытушылар мен студенттерге арналған.

/>/>

Қатысты жарияланымдар

Бөлім 1. Волгоград: Волгоград ғылыми баспасы, 2010 ж.

Жинаққа 2010 жылғы 15-16 қарашада Волгоград қаласында «Қоғамдық көмек» өңірлік әлеуметтік-экономикалық және саяси зерттеулер орталығында өткен «Экономика және менеджмент: проблемалары мен даму перспективалары» атты халықаралық ғылыми-тәжірибелік конференцияға қатысушылардың мақалалары енгізілген. . Мақалалар конференцияға қатысушы әртүрлі елдердің ғалымдары зерттеген экономиканың, басқару теориясы мен тәжірибесінің өзекті мәселелеріне арналған.

Курапова М.А. Аудит және қаржылық талдау. 2011. Т. 4. Б. 64-68.

Мақала активтер мен міндеттемелерді әділ құны бойынша есепке алу мен бағалауға арналған. Автор әділ құнды әртүрлі бухгалтерлік есеп жүйелеріне сәйкес анықтайды (Халықаралық қаржылық есептілік стандарттары, АҚШ GAAP, Ресей бухгалтерлік есеп стандарттары). Ресейлік бухгалтерлік есеп пен халықаралық тәжірибеде активтер мен міндеттемелерді бағалау әдістерінің салыстырмалы талдауы берілген, әділ құн бойынша бағалау әдістері зерттелген, активтер мен міндеттемелерді әділ құн бойынша есепке алу мен бағалаудың оң және теріс жақтары талданған.

Поздняков К.К.Саарбрюккен: LAP LAMBERT академиялық баспасы, 2012 ж.

Жұмыстың өзектілігі ұлттық экономиканың әлемдік экономикаға интеграциясы жағдайында аймақтық инвестициялық нарықтардың қалыптасу процестерін теориялық тұрғыдан түсіну қажеттілігімен, сондай-ақ шетелдік инвестицияларды тартудың тиімді тетіктерін әзірлеу қажеттілігімен түсіндіріледі. аймақтық экономикаға капитал.

Өңдегендері: Г.Тищенкова, Т.Моргун, Т.Смаглюкова және т.б.Смоленск: Авторлар, 2009 ж.

Жинақта Ресейдің динамикалық дамуының стратегиялары сияқты бөлімдер бойынша аспиранттар мен студенттердің жұмыстары берілген; Ресейдің қарқынды дамуындағы аймақтардың әлеуеті; Ресейлік бизнес – елдің экономикалық дамуының негізі; нарықтық инфрақұрылымды дамыту проблемалары; экономикалық өсу және аймақ экономикасындағы инвестициялық процестер; Ресей жаңа жаһандық даму бағыттары жағдайында.

Бұл жұмыс нарықтық және өтпелі экономикасы дамыған елдердегі, сондай-ақ кейбір дамушы елдердегі ең төменгі жалақы институтын сыни талдауға арналған. Жекелеген елдердегі ең төменгі жалақының институционалдық ерекшеліктері қарастырылады: құру тәртібі, аймақтық ерекшеліктері, кәсіподақтардың рөлі. Арнайы бөлімде ең төменгі жалақының абсолютті және салыстырмалы мөлшерінің динамикасы талданады, ең төменгі жалақыны қайта қараудан пайда көретін және жоғалтатын әлеуметтік топтар анықталады. Ең төменгі жалақы институтының еңбек нарығына ықпалына ерекше назар аударылады. Автор ең төменгі жалақының өсуін жұмыспен қамту және жұмыссыздық динамикасына беру механизмін зерттеп, эмпирикалық зерттеулердің нәтижелерін береді. Көптеген елдердің тәжірибесі көрсеткендей, ең төменгі жалақының «күрттен» өсуі тоқырауға, тіпті жұмысбастылықтың, ең алдымен, әлеуметтік жағынан аз қамтылған топтардың қысқаруына алып келеді. Әсіресе теріс әсер еңбек шығындарының жоғары үлесі бар және біліктілігі жоқ жұмыс күшін кеңінен пайдаланатын компаниялар үшін байқалады, т.б. ең алдымен ауыл шаруашылығы саласындағы шағын бизнес пен кәсіпорындар үшін. Жұмыстың бір қорытындысы мынада: ең төменгі жалақыны ұлғайту кедейшілік мәселесін шешудің тиімді құралы емес, өйткені оны алушылардың көпшілігі орташа және орташа табысы бар үй шаруашылықтарында шоғырланған.